汪涛系中国首席经济学家论坛理事，瑞银亚洲经济研究主管，首席中国经济学家

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最新一期瑞银中国企业家调查对企业经营状况、企业家预期和供应链转移有何启示？

2023年上半年经营好转，下半年预期改善

UBS Evidence Lab于2023年3月7日至4月6日期间进行了第12期中国企业家问卷调查，共有527名企业高管参与调查。调查显示，随着中国经济迅速重启、防疫限制政策优化调整，企业家对2023年上半年公司订单、营收和净利润的判断都有所改善。对应近期劳动力市场疲软、尤其是青年失业率高企，招工和留存员工的难度有所下降。此外，企业家对2023年下半年新订单和利润增速的预期都强于2022年9月调查结果。不过，这可能是因为本轮调查时经济活动大幅反弹，推高了受访者预期。随着4-5月经济环比增长动能明显走弱，企业情绪可能有所回落。

企业家对2023年下半年资本开支较为乐观

63%的受访者预计下半年增加资本开支（净占比，即预计增加与减少的受访者占比之差），高于2022年调查水平，设备与机械升级和研发是重点领域。医疗保健、技术与硬件、消费电子、公用事业和半导体行业扩大资本开支的意愿强于其他行业。尽管如此，2023年前4个月工业企业利润大幅下滑（同比下降20.6%）、产能利用率有所回落（一季度为74.3%）、近期经济环比增长动能走弱等因素可能会抑制制造业投资。不过，如果企业利润和信心改善，企业家资本开支意愿提升或能支撑未来制造业投资增长。我们预计2023年制造业投资增速将从2022年的9%放缓至5%左右的温和水平。

政策宽松的效果在逐步传导，但支持动能可能即将见顶

得益于过去一年政策放松，企业家们认为上半年信贷条件较此前调查有所放宽、且信贷成本有所下降。对于下半年，企业家们预计信贷可得性将保持宽松，但预计信贷成本、社保和环保相关支出增加的受访者占比略高于2022年9月调查。这表明受访者认为政策基调可能继续保持宽松，但支持动能或即将见顶。我们预计政府将维持积极支持的宏观政策基调，不过考虑到低基数效应推动二季度经济活动同比增速大幅反弹，近期政府不太可能出台大规模刺激政策。如果未来几个月经济复苏动能持续弱于预期，我们认为下半年宏观政策支持有望加码，7月底的政治局会议是下一个值得观察的时间窗口。

供应链转移压力略有缓解，企业对中美关系仍较为悲观

企业将供应链迁出中国内地的意愿较此前调查小幅下降，日本、印度和越南等地区是供应链转移的首选目的地且吸引力有所增强。转移意愿转弱一定程度上是因为部分企业已经将生产迁出，更重要的是，疫情冲击和供应链扰动已基本消退。企业将部分生产迁回中国内地的意愿也有所减弱。另一方面，受访者仍对中美关系持偏悲观和谨慎的态度，贸易和科技领域摩擦仍在给企业相关业务带来负面影响。因此，我们认为中美脱钩压力和供应链的双向转移趋势将持续——部分企业可能将生产进一步迁出中国内地，而国内需求修复和广阔的消费市场也有望在未来持续吸引更多海外投资。

UBS Evidence Lab于2023年3月7日至4月6日期间进行了第12期中国企业家问卷调查，共有527名负责各自所在企业决策或投资战略的高管参与此次调查。随着中国经济重启，企业经营状况和情绪恢复如何？企业家们对今年下半年营收、资本开支和政策有何展望？供应链转移趋势有何转变？

2023年上半年企业经营逐步恢复

随着经济迅速重启，2023年上半年企业经营状况正逐步改善。调查显示，81%的企业预计其2023年上半年销售收入将较去年同期增加（净占比：预计增加和预计减少的受访者占比之差），同时近80%的企业预计新出口订单和国内订单较2022年下半年有所增加，两者均较2022年9月调查结果进一步回升，得益于经济迅速重启和经济活动正常化（参考瑞银中国经济活动追踪）。63%的受访者认为今年上半年公司所在行业净利率有望较2022年下半年提升，该比例高于2022年9月调查结果。在预计净利率下滑的受访者中，认为来自防疫支出提高和疫情对公司营收冲击的受访者占比均出现下降，表明疫情影响正逐渐消退。与企业预期改善相呼应，33%的受访者认为企业定价能力较强，6%的受访者预计2023年上半年将较2022年下半年提价，均高于此前调查结果。

2023年上半年资本开支意愿比较乐观。从净占比看，68%的受访者预计2023年上半年其所在行业公司将较2022年下半年增加资本开支，高于2022年9月调查的55%和2022年5月调查的34%。对应消费复苏和政策支持，纺织/服装/鞋类、消费电子、汽车、科技硬件和公用事业行业的资本开支意愿强于其他行业。总体而言，66%的受访者预计今年资本开支将超过2022年（净占比），也高于2022年9月和5月的调查结果。技术升级仍是资本开支的最主要驱动因素，而疫情相关投资或设备升级的影响有所下降。表示出口需求（发达和新兴市场）是影响其资本开支的关键因素的受访者占比有所降低，呼应了近期全球经济增长放缓。

招工和留存员工难度有所降低，呼应劳动力市场疲软，尤其是青年失业率高企。40%的受访者认为，今年上半年招工和留存员工难度较2022年下半年降低，该比例高于表示难度加大的受访者占比（35%）。这是自2017年开展此项调查以来，首次有更多受访者认为人员招聘难度降低。与之相反，2022年9月和5月调查中更多受访者表示难度增加（净占比分别为14%和28%）。这一结果也对应了我们最新一轮瑞银中国劳动力市场调查，该调查显示受访企业普遍表示一季度人员招聘意愿增强、招聘难度有所降低。

宏观层面，4月份整体调查失业率小幅下降至5.2%，略高于2021年和疫情前水平。招聘难度降低表明劳动力市场疲软，劳动力供求平衡较松。据统计局数据，青年失业率（16-24岁）攀升至20.4%，创历史新高。国家统计局表示3月底约有246万应届生在找工作、且暂时没有找到，占青年失业人口的40%左右。我们认为企业情绪和经营状况改善需要更长时间才能转化为增加招聘人员，政策有必要提供支持，尤其是针对缺乏工作经验的青年群体。

政策宽松效果逐步显现，但支撑动能可能即将见顶

政策宽松效果逐渐显现...随着政策放松支撑经济逐步复苏，2023年4月信贷同比稳健增长10%。与此呼应，受访者认为今年上半年整体信贷条件有所放松，61%的受访者表示信贷条件较2022年下半年更加宽松（净占比），这一比例小幅高于2022年9月调查结果（59%），远高于2022年5月调查结果（31%）。此外，认为信贷成本有所增加的受访者占比有所降低（39%，2022年9月调查结果为43%），尤其是小微企业贷款（23%，2022年9月调查结果为29%）。事实上，2022年央行下调政策利率20个基点，推进存款利率机制改革，带动1年期LPR共下调20个基点、5年期LPR共下调35个基点。这也带动2023年一季度银行加权平均贷款利率较2021年底下降42个基点至4.34%。

...但企业家认为政策放松的支持动能可能即将见顶。展望2023年下半年，75%的受访者预计信贷可得性将保持宽松，远高于预计信贷条件将收紧的受访者占比（8%，两者均为总占比）。但较上次调查，更多受访者预计今年下半年信贷成本将上升（净占比58%，2022年9月调查为53%），表明企业家认为货币信贷政策放松的支持动能可能将很快见顶。此外，2023年政府计划减税降费的幅度小于2022年（参考两会解读），且部分减税降费措施可能已经实施，因而更多受访者预计公司今年下半年社保（净占比54%）和环保支出（净占比52%）将较上半年有所增加。

我们预计政府保持宏观政策支持基调，但近期不会出台大规模刺激政策；7月政治局会议值得密切关注。3月两会确定2023年宏观政策支持基调，4月召开的政治局会议基本延续了这一政策基调。央行一季度中国货币政策执行报告也指出稳健的货币政策要精准有力，信贷供给要“总量适度，节奏平稳”。我们预计政府将保持宏观政策的支持基调；尽管4-5月环比经济增长动能明显走弱，但鉴于低基数仍能推升二季度经济同比快速增长，近期不太可能出台大规模刺激政策。我们仍预计年内可能将再降准一次，但不会下调政策利率，年内LPR有可能小幅下调10个基点。考虑到今年前4个月信贷增长较强，未来几个月信贷增长的节奏可能出现正常化调整（放缓）。如果未来几个月消费和房地产复苏力度明显弱于预期，和/或出口大幅下跌，我们预计下半年政策支持将加码，如通过政策性银行增加基建投资基金和发放贷款规模加大对基建投资的支持力度，出台对部分消费领域的支持政策，或进一步放松房地产政策。下一个值得观测的政策基调变化时间窗口是7月底召开的政治局会议。

2023年下半年新订单预期和资本开支意愿有所改善

企业家对今年下半年经营前景展望有所改善，对营收和国内新订单预期均有所好转...从净占比看，82%的受访者预计今年下半年公司营收将较去年同期增长，较2022年9月/5月调查结果（76%/38%）进一步改善。75%的受访者预计今年下半年新出口订单将较上半年有所增长（净占比），与2022年9月调查结果相同，而更多企业预计国内新订单将有所增长（占比78%，2022年9月调查为73%）。此外，更多受访者预计净利润率将有所反弹（净占比59%，2022年9月调查为49%）。随着对经营活动的预期和情绪有所改善，企业计划2023年将主要关注提高国内市场份额、提高产品或服务价格、海外市场扩张，而计划关注削减成本的企业比例小幅低于去年（2023年为5%，2022年为9%）。实际上，28%的受访者表示在未来12个月没有削减成本的计划，这是自2019年调查问题开始以来最高比例。

...但企业情绪较强可能来自一季度经济活动大幅反弹。上述调查结果表明企业家对今年下半年经营活动较为乐观，预计未来几个月国内经济活动将进一步复苏。企业情绪改善可能是由于在3月至4月初开展本轮调查时，中国经济迅速重启、增长动能大幅反弹。但随着4-5月经济环比增长动能走弱，当前的企业情绪可能较本轮调查结果有所降温。近期PMI走弱，市场情绪也较为低迷。此外，企业对未来半年（2023年下半年）经营活动预期的改善幅度（即2023年4月调查结果与2022年9月调查结果之差）小于对此前2021年下半年和2022年上半年预期的改善幅度（分别在2021年4月和9月开展调查），这表明经济复苏仍在早期，企业预期修复较为温和。

企业对2023年下半年的资本开支意愿较为乐观。对应营收和利润预期改善，受访企业对今年下半年其所在行业资本开支的意愿也强于上半年，预计增加资本开支的受访者净占比63%（2022年9月调查为54%，接近2021年4月调查的62%）。设备和机械升级仍是资本开支的重点领域，受中美脱钩压力影响，计划在研发领域增加资本开支的受访者占比也较2022年9月调查结果有所提升。从行业来看，医疗保健、技术与硬件、消费电子、公用事业和半导体行业的资本开支意愿更强，而电信服务、材料和必需消费品的资本开支意愿相对更为谨慎。这呼应了近期制造业投资保持稳健，以及对部分行业（如创新和科技行业）的显性政策支持。

尽管如此，2023年前4个月工业企业利润大幅下滑（同比下降20.6%），产能利用率下滑（一季度为74.3%，此前高点为78%）及近期经济增长环比动能走弱可能会抑制制造业投资。不过如果企业利润率和信心改善，资本开支意愿提升将支撑未来投资增长。我们预计2023年制造业投资增速将从2022年的9.1%放缓至5%左右，增速依然较为温和。

企业家并不担心疫情反复。在预计今年疫情反复的受访者中，一半以上的受访者（54%）认为防疫政策不会再次明显收紧，而约30%的受访者认为对居民活动的限制可能收紧或企业生产可能面临闭环管理。更重要的是，在预计疫情反复的受访者中，有58%认为行业营收仍将高于去年，高于预计营收下滑的受访者占比（31%）。

对中美关系和供应链转移的预期

受访者对美国加征关税和对华科技限制的预期基本稳定，仍较为悲观谨慎。与2022年9月的调查相比，预计部分（44%，此前为42%）或全部（15%，此前为14%）关税将被取消的受访者占比基本稳定，预计2023年对华科技限制将放松的受访者占比小幅上升（49%，2022年调查为44-45%）。同时，预计美国将加征关税（13%，2022年9月调查为10%）和收紧对华技术限制（21%，2022年9月调查为18%）的受访者占比略有上升。这似乎表明，与2022年9月的调查结果相比，企业家对中美贸易和科技领域关系的看法更为分化。整体而言，预计中美关系将进一步恶化的受访者占比（40%，2022年9月调查为41%），仍是预期关系改善的受访者占比（18%，此前调查为21%）的两倍以上，表明受访者对中美关系的预期比较平稳、仍相对悲观谨慎。

中美摩擦持续抑制企业经营。59%的出口商或供应商表示中美贸易摩擦对其相关业务产生负面影响，而55%表示美国对华技术限制存在负面影响。二者均高于去年9月调查结果，仍在2021-22年调查结果区间内。不过，企业家已有一定经验，为了应对负面影响而削减资本开支、裁员或降薪的企业占比较2022年9月调查小幅下降。

将供应链迁出中国内地的意愿有所减弱。在185家出口业务比重较大的制造业出口商或供应商中，37%的企业表示已在2023年之前将部分生产迁移到海外（9月调查为46%），其中15%（整体受访者占比）的企业计划将更多生产迁出中国内地。另外32%的受访者表示尚未将生产迁出中国内地，但计划迁出。整体来看，46%的制造业出口商计划在未来将部分生产迁出，低于2021年9月至2022年9月的调查结果（约60%），也低于2021年4月和2020年9月的调查结果（约70%）。这可能由于其中部分企业已将生产迁出——23%的企业已迁出部分生产、且没有将更多生产迁出的计划，该比例略高于2022年9月调查结果（20%）及此前几轮调查结果（2020年-2022年5月平均为11%）。在没有计划将生产迁出中国内地的企业中，仅有15%的受访者表示会将大部分增量出口供应链投资到海外，13%的企业表示尚未、但有相关计划，73%的企业表示无相关计划。

日本、印度和越南为企业迁出的首选目的地且吸引力有所增强。日本再次为企业计划迁出供应链的首选目的地，而印度和越南的吸引力有所提升。事实上，印度和越南已成为全球供应链迁移的热门目的地——印度主要得益于人口基数大和政府政策支持，越南则因为其产业链和供应链与中国联系较为紧密。此外，韩国和台湾地区仍为计划迁出企业的主要目的地选择，但其吸引力小幅减弱。企业对美国和加拿大的兴趣低于2022年9月调查结果，鉴于近期地缘政治紧张局势，这一结果并不令人意外。

企业将生产迁回中国内地的意愿也有所减弱。117家出口业务比重较大、且建立了海外生产基地的制造业出口商或供应商中，18%的企业已将部分海外生产迁回中国内地或有相关计划（低于2022年9月调查的29%，但接近2022年5月调查结果）。另一方面，30%的企业目前或未来均无迁回计划，这是过去几年的最高比例。

疫情影响消退和供应链压力缓解可能是主要影响因素。过去几年，疫情冲击和全球供应链扰动加剧了供应链双向转移的压力，但随着全球经济重启和国内防疫限制政策优化调整，供应链双向转移压力似乎有所缓解。从净占比看，表示疫情增强了其将供应链迁出/迁回内地的意愿的受访者占比有所降低，分别为185家制造业出口商中23%的受访者（2022年9月为28%）、以及117家拥有海外生产基地的制造业出口商或供应商中31%的受访者（2022年9月为38%），不过仍高于2022年5月和2021年9月的调查结果。与此呼应，表示受到了全球供应链扰动影响的受访者占比降低（所有受访者中占比42%，2022年9月为53%，接近2022年5月的44%）。瑞银全球供应链压力指标也回落至2020年2月水平以下，表明供应链瓶颈现在已基本消失。

尽管如此，供应链双向转移的趋势可能仍将持续。受供应链扰动影响的受访者中，55%表示将生产从海外转向国内本地供应商，但其中81%的受访者表示可能会考虑在疫情结束之后重新转向海外供应商（此前为75%），16%的受访者表示可能部分转回（与2022年9月调查相同）。受访者对中美关系预期谨慎、脱钩压力持续（或“去风险”）、全球供应链瓶颈缓解、以及企业降低生产成本的考量，这些因素可能将持续推动生产迁移至海外。同时，国内需求修复和广阔的消费市场也有望吸引更多企业将生产迁至中国内地。