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【资料图】

· 概 要 ·

下阶段，我国物价的关注重点在核心、尤其是服务通胀。 受疫情影响，12月核心CPI表现继续低迷，同比仍在0.7%的低位，环比小幅回升0.1%。

2022年四季度或就是核心消费价格低点，接下来有望逐步上行。 总结日本、韩国、新加坡等地区的通胀走势，在2022年初疫情集中冲击的高峰过去后，当地的核心CPI环比就普遍出现显著的修复。根据我们跟踪的高频数据，在2022年12月下旬，我国全国层面的人口流动数据已经触底，而后大部分城市的交通出行呈现出持续修复的趋势。因而我们预计，11、12月应该就是核心CPI的低点， 随着疫情高峰过去，人口出行持续恢复，在接下来几个月，我们或能看到服务CPI环比数据的上行。

2023年1月12日，国家统计局公布12月物价数据，CPI同比回升1.8%，PPI同比回升至-0.7%。

1 核心通胀，何时启动？

12月CPI环比持平，带动CPI同比回升至1.8%。从八大分项看，交通通信项价格环比明显回落，主要是国际油价下行，带动国内交通用燃料价格下降。食品烟酒CPI环比涨幅领先，受季节性因素影响，鲜菜和鲜果价格均上涨；而生猪集中出栏，带动猪肉CPI环比下跌8.7%，是主要的拖累项。

下阶段，我国物价的关注重点在核心、尤其是服务通胀。 剔除食品和能源价格，12月核心CPI表现继续低迷，同比仍在0.7%的低位，环比小幅回升0.1%，其中服务CPI环比上涨0.1%，也没有超出季节性，依然受到12月疫情集中高发的影响。

尽管整体核心CPI依然偏低，但部分分项已经释放出价格反弹的信号。 12月的飞机票、电影及演出票、交通工具租赁费价格分别上涨7.7%、5.8%和3.8%，疫情政策优化、加上春节临近，已经带动部分出行和娱乐活动的恢复。

那么预计在什么时候，我们或将能够看到核心CPI数据的明显启动？总结日本、韩国、新加坡等地区的通胀走势， 在2022年初疫情集中冲击的高峰过去后，当地的核心CPI环比就普遍出现大幅的修复。比如，同是在2022年3月疫情达到高峰，新加坡和韩国的核心CPI环比分别在3月和4月出现跳升，均来到0.6%及以上。

根据我们跟踪的高频数据，在2022年12月下旬，我国全国层面的人口流动数据已经触底，而后大部分城市的交通出行呈现出持续修复的趋势。其中，像一线城市北京和上海的地铁客运量均已经修复至2019年同期的60%以上（截至2023年1月上旬）。因而我们预计，11、12月应该是核心CPI的低点，随着疫情高峰过去，人口出行持续恢复， 在接下来几个月，我们或能看到服务CPI环比数据的上行。

从核心通胀背后的原因看：一方面，出行修复会带来终端需求的释放，但海外数据显示，大部分经济体需求的反弹其实并没有那么强劲；更重要的是疫情导致供给端的“非正常”收缩。

在我国，服务业供给也经历了三年的深度“出清”。 比如根据中国饭店协会数据，在2020年和2021年，我国住宿业总设施数量缩减了40%左右；再比如在餐饮业，2020年疫情以后，限额以上餐饮收入的占比从此前的单向回落转变为持续的上行，这也意味着，相对中小型的餐饮企业、店铺受到的出清压力更大，从而带动了行业集中度的上行。 因此，我们认为，只要需求端出现边际的修复，和海外类似，我国也一样会出现结构性的通胀压力。

2 工业品价格：压力不大

12月PPI环比下跌0.5%，同比小幅回升至-0.7%。 分行业来看，价格跌幅最高的是油气开采和燃料加工行业，环比跌幅达8.3%和3.5%，主要受国际原油价格下行的带动；化工相关产业链价格也受其拖累。而涨幅居前的包括燃气产供、黑金和有色行业。在连续两个季度回落以后，黑金和有色行业PPI同比在近月有所反弹，不过幅度比较有限。

基数效应下，2023年PPI同比或呈现先走弱后走强的“V型”走势，不过工业品价格压力可能相对缓和。

国内方面， 近月房地产供给侧的政策明显积极，有望缓解房地产投资的下行压力，部分对地产链上的工业品价格形成托底，尤其是竣工端的。不过地产需求侧政策效果可能相对有限，因为地产需求面临的是中长期的压力，而需求的修复偏慢将对地产投资的修复高度形成约束，也影响工业品价格弹性。 海外方面， 当前的货币政策还迫于通胀压力继续收紧的情况下，很难看到需求端有明显的回暖，相应的能源价格的压力也预计较为缓和。

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